美國聯準會（Fed）9 月 16 日宣布升息 1 碼（0.25 個百分點），是 3 年多來第 1 次升息。JPMorgan 的研究部門有一個 AI 模型，專門閱讀 Fed 官員的公開談話，用來判斷利率走向，稱為鷹鴿模型（Hawk-Dove Score，HDS）。這次升息提供了一個檢驗機會：以這個模型的判斷基礎來看，它讀對了嗎？
大綱
一、事件：Fed 3 年多來首次升息
1.1 決議內容
Fed 負責決定利率的會議，稱為聯邦公開市場委員會（FOMC）。9 月 16 日，FOMC 以 12 比 0 無異議通過升息 1 碼，把聯邦資金利率的目標區間調升到 3.75% 至 4%。聯邦資金利率是美國銀行之間隔夜拆借資金的利率，也就是 Fed 的政策利率。會後聲明的措辭相當直接：通膨仍然偏高，這次行動是為了讓通膨更快回到 2% 的目標。
1.2 為什麼值得檢驗
3 個月前，升息還不是 Fed 內部的多數看法。6 月會議時，與會官員對年底利率的預測中，只有 9 位預期今年會升息，另有 8 位預期利率不變、1 位預期降息。JPMorgan 研究部門 5 月時的預測，也是 Fed 要到 2027 年才會升息。從意見分歧走到 12 比 0 無異議升息，轉折發生在 7 月底到 9 月中這 1 個半月。這段期間 Fed 官員公開說了什麼，正是鷹鴿模型的輸入資料。
二、鷹鴿模型是什麼
2.1 名稱的意思
在央行的語言裡，主張升息、優先壓制通膨的立場稱為「鷹派」；主張降息或維持低利率、優先照顧經濟與就業的立場稱為「鴿派」。鷹鴿模型做的事，就是閱讀 Fed 官員的公開談話與會議聲明，判斷整體語氣偏鷹還是偏鴿，綜合成 1 個分數，分數越高代表越鷹派。
2.2 發展沿革
(1) 早期嘗試：JPMorgan 全球經濟學家 Joseph Lupton 在 2023 年的研究報告中提到，投資銀行多年來一直想用 AI 解讀央行談話，但早期模型產出的結果不足以實際應用。
(2) 技術轉折：2018 年 11 月，Google 開源了名為 BERT（Bidirectional Encoder Representations from Transformers）的語言模型，相關論文於 2019 年正式發表。BERT 的突破，在於它會同時參考一個字前面與後面的文字，來理解整句話的意思。舉例來說，過去的文字分析方法是計算關鍵字，看到「升息」就記為鷹派；BERT 這類模型則能讀懂整句話，分辨「我們不排除升息」與「我們不需要升息」的差別。Lupton 團隊的鷹鴿模型就是以 BERT 為基礎建立的。
(3) 正式發表與升級：2023 年 4 月，JPMorgan 正式對外發表這個模型。它以 1998 年以來的 Fed 談話與聲明訓練，所以分數可以回溯計算到 25 年前。同一份報告也說明，這個以 BERT 為基礎的版本，已著手升級為 ChatGPT 架構的模型。
2.3 分數怎麼對應到利率
依 JPMorgan 當時的說明，模型有兩個主要發現。第一，如果兩次會議之間 Fed 官員的談話轉鷹，下一次的會議聲明也會更鷹派。第二，分數可以換算成機率：鷹鴿分數上升 10 點，大約等於下次會議升息 1 碼的機率增加 10 個百分點。這個模型的用途很明確，就是從談話內容判斷利率走向。
2.4 今年的讀數
JPMorgan 研究部門今年 5 月在官網的全球通膨展望中提到，各國央行的鷹鴿分數自年初以來持續上升，走勢與核心通膨（扣除食品與能源價格的通膨）一致，顯示各國央行的語氣正在轉鷹。值得注意的是，同一篇文章裡，JPMorgan 當時對 Fed 的預測是要到 2027 年才會升息，但也提醒實際時間可能比預測更早。
三、會前 Fed 官員說了什麼
鷹鴿模型讀的是公開談話，這些談話任何人都查得到。把 7 月底到 9 月中的發言依時間排列，方向相當清楚。
3.1 7 月底：3 位委員公開主張升息
Fed 由位於華盛頓的理事會與 12 家地區聯邦準備銀行組成，理事會成員稱為理事，各地區銀行的首長稱為總裁，兩者都會參與 FOMC 的利率表決。
7 月 29 日的會議決定維持利率不變，但有 3 位委員投下反對票：克里夫蘭聯邦準備銀行總裁 Beth Hammack、明尼亞波利斯聯邦準備銀行總裁 Neel Kashkari、達拉斯聯邦準備銀行總裁 Lorie Logan。7 月 31 日，3 人進一步公開說明立場，表示 Fed 應該升息，把通膨壓回控制範圍。
3.2 8 月底：主席 Warsh 的 Jackson Hole 演說
Fed 每年 8 月在懷俄明州的 Jackson Hole 舉行經濟研討會，各國央行官員與經濟學家與會，Fed 主席在會中的演說向來受到市場高度關注。Fed 主席 Kevin Warsh 在 8 月 28 日的演說中表示，通膨的改善還不夠，Fed 可能還有更多工作要做。演說之後，長天期公債殖利率持續走高，市場對 9 月升息的預期機率升到接近 65%。
3.3 9 月初：個別官員語氣有保留，但附帶條件
9 月 2 日，紐約聯邦準備銀行總裁 John Williams 受訪時表示，要再等等看是否需要進一步行動。9 月 3 日，Fed 理事 Christopher Waller 表示，如果 9 月 11 日公布的通膨數據繼續降溫，他傾向維持利率不變。市場的升息預期機率因此一度回落到 5 成左右。
不過 Waller 同一場談話的另一半同樣重要。他說，如果通膨數據偏熱，他會考慮升息；目前的利率對消費與企業需求只有輕微的抑制效果，不需要通膨加速太多，就足以讓他轉向支持升息。
3.4 整體來看
鷹鴿模型給的是綜合分數，不會只跟著個別官員的發言起伏。這段期間的談話中，3 位地區銀行總裁的公開聲明與主席的演說明確偏鷹；Williams 與 Waller 的說法雖有保留，Waller 也明講了「通膨數據偏熱就升息」的條件。整體語氣指向升息。
9 月 5 日起，Fed 依慣例進入會前緘默期，也就是會議前第 2 個週六起，官員不再公開談論貨幣政策。緘默期間沒有新的談話，整體語氣維持偏鷹。之後公布的 8 月核心消費者物價指數月增 0.3%，高於預期。9 月 16 日，FOMC 以 12 比 0 無異議通過升息。
四、同部門的經濟學家怎麼判斷
鷹鴿模型出自 JPMorgan 的研究部門（Global Research）。Michael Feroli 是同一個部門的首席美國經濟學家，負責 JPMorgan 對美國經濟與 Fed 政策的預測，JPMorgan 官網發布的 Fed 利率預測，就是以他的判斷為準。拿他這段期間的公開預測來對照，等於是拿同部門的官方預測，與模型依據的談話訊號做比較。
4.1 Feroli 的 3 個階段
(1) 7 月底以前：預測 Fed 下一次升息落在 2027 年下半年。
(2) 8 月 5 日：把升息時點提前到今年 12 月。他的理由來自 7 月會議後的記者會。Feroli 指出，Warsh 在記者會上再次沒有說明要如何達成他強硬宣示的抗通膨目標，還讓外界懷疑 PCE 通膨（個人消費支出物價指數的年增率，Fed 慣用的通膨指標）是否仍是 Fed 的中期目標。Feroli 認為，這兩點讓新主席的公信力受到質疑，也會讓委員會其他成員更有急迫感採取行動。他同時補充，如果通膨數據偏熱，最快 9 月就可能升息。
(3) 9 月中：8 月通膨數據出爐後，JPMorgan 與 Goldman Sachs、HSBC、Deutsche Bank 都改為預測 9 月升息 1 碼。此時市場反映的 9 月升息機率已達 87%。
4.2 模型與人的對照
Feroli 的方向是對的，2 次修正也都朝升息的方向調整。差別在時點：Fed 官員的談話自 7 月底起就明確轉鷹，而他把 9 月升息列為正式預測，是在會議前幾天。
他第 1 次修正的依據，其實也是 Fed 主席說了什麼，只是判讀的層次不同。鷹鴿分數衡量的是語氣偏緊或偏鬆；Feroli 判斷的則是主席的話是否有人相信、其他委員會不會因此更急著行動。這一層判斷，是分數衡量不到的。
五、結論
5.1 以這次事件觀察，模型依據的訊號方向正確
年初以來，各國央行的鷹鴿分數持續走升；7 月底起，Fed 官員的公開談話進一步轉鷹；9 月 16 日，FOMC 以 12 比 0 無異議通過升息。以鷹鴿模型的判斷基礎來看，談話訊號與結果一致，而且比同部門經濟學家的公開預測更早指向升息。
5.2 下一次檢驗：12 月
9 月升息之後，市場關注的是年底前會不會再升 1 次。Fed 會後公布的利率預測顯示，18 位與會官員中有 16 位預期今年至少還會再升息 1 次。從現在到 12 月會議之間，Fed 官員的談話會往哪個方向走，是鷹鴿模型下一次接受檢驗的機會。
資料來源：
- Federal Reserve（2026/9/16），Federal Reserve issues FOMC statement
- Collin Martin（2026/9/16），Fed Hikes in 12-0 Vote, Commits to Inflation Fight，Charles Schwab
- Will Daniel（2023/4/28），JPMorgan created a Fed-whispering A.I. model to help investors stay on top of the market，Fortune
- Ben Wodecki、Deborah Yao（2023/4/28），JPMorgan Unveils AI Model to Forecast Fed Moves，AI Business
- Jacob Devlin、Ming-Wei Chang（2018/11/2），Open Sourcing BERT: State-of-the-Art Pre-training for Natural Language Processing，Google Research Blog
- J.P. Morgan Global Research，Global inflation forecast: Are rate hikes on the horizon?
- J.P. Morgan Global Research（2026/8/5），What’s the Fed’s next move?
- Cris Tolomia（2026/7/31），Three Fed officials who voted to hike rates are warning the central bank must act now on inflation，Quartz
- Christopher Rugaber（2026/9/3），Fed governor Waller muddies outlook on possible rate hike later this month，Associated Press（刊於 PBS News）
- Cris Tolomia（2026/9/14），Goldman Sachs and major banks are now calling for a Fed rate hike this week，Quartz
- Reuters（2026/9/13），Goldman Sachs flips forecast, now sees September Fed rate hike（刊於 Yahoo Finance）
